Make your own free website on Tripod.com
מרכז המשקיעים

 

התשובות לכל השאלות בנושאי כספים

בורסה בארץ

 

בורסות בחו"ל

 

אתרים ישראלים מומלצים

 

אתרים זרים מומלצים

 

כיתת לימוד

 

דוא"ל

 

כיצד אנו מנתחים חברה

 

פרק זה הינו פרק חשוב לכל מי שמתכוון לקרוא את הניתוחים שלנו ו/או לשקול לפעול על פי המלצותינו.

  

מקור הנתונים

מיד בפתיחה נדגיש נושא חשבוה מאוד. אינני אנליסט מקצועי, אינני מבקר בחברה, אינני מראיין את המנכ"ל, מנהל הכספים והעובדים. אין לי מקורות מיוחדים שיספקו לי "טיפים" וגם אם בטעות יש לי טיפ כלשהוא אני לא מאמין לו ולא מתחשב בו בקביעת עמדותי.

 

הניתוחים באתר זה הם רק על בסיס נתונים גלויים וידועים לכולם כמו דוחות החברה, מאמרים בעיתונים, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה ועוד.

 

שלבי ניתוח חברה

ניתוח חברה מתחיל בדרך כלל בהכרה כללית של החברה בהווה בעזרת נתונים יבשים כמו דוחות אחרונים, דוח דירקטוריון, בעלי השליטה בחברה וכל הנונים עליהם אני מסתמך בניתוח החברה שלי.

 

ההמשך, ניסיון לחזות את מצבה העתידי של החברה – מה יקרה למכירותיה, מתחריה, נכסיה והכי חשוב ניסיון לאמוד את רווחיה של החברה בשנים הבאות.

 

השלב השלישי – לאחר שכבר הערכנו את מצבה בהווה ובעתיד מגיע שלב התמחור – כאן יש מחלוקת בין רוב מוחלט של האנליסטים לכותב שורות אלה. רוב האנליסטים עובדים בשיטת ההשוואה היחסית בעוד כותב שורות אלה עובד בשיטת תזרים המזומנים.

 

שיטת ההשוואה היחסית

בשיטת ההשוואה היחסית לאחר שמגלים את התשואה להון וקצב הצמיחה הצפוי של החברה משווים את מכפילי החברה (מכפיל רווח, מכפיל הון ולעיתים כאשר אין רווח אז מכפיל מכירות) לחברות דומות, ומשם מסיקים מסקנות.

 

כדי להבין את הנושא אצטט מתוך ניתוח של חברת "שופרסל" על פי הדוחות הכספיים לרבעון השני של שנת 2000 שביצע האנליסט מוכר: "...חברות דומות לשופרסל בעולם (ראה טבלה לעיל) נסחרות במכפילי רווח ממוצעים של 29 וצמיחה ממוצעת של כ-15% (נציין כי חלק מצמיחה זו נובע מהשימוש בדוחות נומינליים המקובלים במדינות רבות בניגוד לדוחות ממודדי המדד המקובלים בארץ). בהשוואת שופרסל לרשתות אלה חשוב לזכור כי שווי השוק שלה נמוך יותר וכן גם שיעור הצמיחה (ע"פ תחזיתינו כ-7% לשנת 2000). כמו כן, רובן של הרשתות האלה צומחות ומתרחבות במספר מדינות באירופה ובארה"ב בשונה משופרסל שפעילה בארץ בלבד. מסיבות אלה אנו "קונסים" את מכפיל הרווח של החברה ומעריכים כי המכפיל המייצג של החברה הינו 21.

על סמך התימחור שבוצע לעיל היגיע האנליסט למחיק יעד של 19 ש"ח בהשוואה ל-14.73 ש"ח שהיתה המנייה באותה שנה ולכן ניתנה לה המלצת קנייה.

 

אם אותו אנליסט היה מעריך מכפיל ראוי לשופרסל של 18 היה מגיע למחיר יעד ל-12 חודשים של 16.3 ואז סביר שהמלצתו היתה משתנה להחזק. כלאמר, בעצם, הקביעה השרירותית יחסית של 21 היא שבעצם  קבעה את גורל ההמלצה יותר מהניתוח עצמו.

 

בעייה נוספת בתמחור השוואתי מעין זה היא שבצורה כזו אנליסטים מובלים עד ידי השוק במקום להוביל אותו היות וכאשר השוק גבוהה הוא ייתן מעצם ההשוואה מחירי יעד גבוהים יותר לחברות (בהשוואה למתחרותיהם) מאשר בשוק נמוך. למרות שמצב החברה ומחיר ההון עלול להיות זהה ב-2 המקרים.

 

אני לא מאמין בתמחור שרירותי מעין זה ולדעתי זהו אחד בגורמים לכך שאניליסטים טועים רבות ומשנים את תחזיותיחהם בתכיפות.

 

שיטת תזרים המזומנים

אם ניקח את אותם נתונים של שופרסל כפי שמופיע באותו ניתוח נקבל את הנתונים הבאים:

הרווח למנייה הצפוי לשנת 2000 הוא 0.904 ש"ח למנייה.

מכאן נגזרת תשואה להון של כ-11.66%

כמו כן בניגוד אליהם אני מניח צמיחה ב-7 הקרובות של כ-11% לשנה (לא ניכנס כאן לשאלה מדוע) הגבוהה מהצמיחה שהם העריכו. ואח"כ כ-8% לשנה.

על פי ההנחות לעיל יוצא שלתקופה של 10 שנים מדובר בתשואה ריאלית של כ-4.5% ולתקופה של 20 שנה מדובר בתשואה  ריאלית של 7% לשנה.

היות והתשואה המקובלת בשוק האגח לטווחים אלה היא כ-5.5% (שהיא גבוהה מהתשואה ל-10 שנים ונמוכה מהתשואה ל-20 שנה) המלצתינו היא בין החזק למכור לכיוון המכור היות ואם נניח כי על הסיכון שבתנודתיות המנייה נדרוש תשואה של 7% ואופק השקעה 15 שנה אזי נקבל שווי מומלץ של כ-13.3.

 

המלצת קנייה בעיקרון תיתקבל כאשר לטווח של 10 שנים בתשואה המתחשבת בסיכון (הגבוהה בד"כ מתשואה חסרת סיכון לאותה תקופה) היוון רווחי המנייה גבוהה מהיוון רווחי אג"ח לתקופה זהה, ואילו המלצת מכירה תתקבל כאשר גם לתקופה של 20 שנה ההון העצמי בתוספת היוון רווחי המנייה אינו מגיע לרווחי אגח בתנאים דומים.

מכאן שתחת ההנחות הנ"ל היינו נותנים המלצת קנייה לשופרסל במידה ושערה היה יורד מ-11.5 והיינו נותנים המלצת מכירה במידה ושערה היה עולה על 19.6.

 

נתון חשוב אחרון לצורך הבנת שיטת התמחור באתר זה: אופק ההשקעה לא יהיה קבוע: לחברות גדולות יציבות ומבוססות כמו שופרסל, טבע, בנקים גדולים, עלית ועוד ניתן אופק השקעה של 10-20 שנה.

לעומתם, לחברות היי טק, או חברות חדשות יחסית ניתן אופק השקעה של 5-10 שנים.